广受诟病的上市公司再融资终于迎来调整。近日，证监会从再融资规模、频率和定价三方面对现行再融资制度做出了规定，直指上市公司过度融资、频繁融资和定增套利。业内人士认为，再融资新政旨在遏制资金脱实向虚，今后再融资规模将大幅压缩，定增套利将成为过去式。

监管 新政出台效果“立竿见影”

在运行了十年、乱象频出之际，上市公司再融资终于迎来了监管新政。2月17日，证监会新闻发言人邓舸宣布对《上市公司非公开发行股票实施细则》(以下简称《实施细则》)部分条文进行了修订，并发布了《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》(以下简称《监管问答》)，对现行再融资制度做出了调整。

上述文件明确，上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%。上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月。前次募集资金包括首发、增发、配股、非公开发行股票。但对于发行可转债、优先股和创业板小额快速融资的，不受此期限限制。另外，上市公司申请再融资时，除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。

2月18日，证监会进一步表示，本次政策调整后，并购重组发行股份购买资产部分的定价继续执行《上市公司重大资产重组管理办法》相关规定。配套融资的定价按照新修订的《实施细则》执行，即按照发行期首日定价。配套融资规模按现行规定执行，且需符合《监管问答》。配套融资期限间隔等还继续执行《重组办法》等相关规则的规定。

这一新政出台的效果几乎是“立竿见影”，2月17日以来，已经有数家上市公司的再融资计划受到影响。原拟于2月20日起停牌筹划定增事项的兴业证券发布更正公告称，鉴于公司不符合修订后细则中关于两次再融资间隔时间的相关规定，公司不再筹划该定增事项，同时将取消股票停牌申请。应流股份则在2月19日晚间公告称，公司本次重大资产重组募集配套资金的定价需按照新修订的《实施细则》执行，即按照发行期首日定价。目前，公司正在对本次重大资产重组涉及募集配套资金的部分进行相应调整。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新对《经济参考报》记者表示，此次再融资新政的目的性比较明确，主要是通过限制一次性融资规模和融资频率来抑制上市公司过度融资和频繁融资。他表示，这个政策背后是有多重含义的，目前上市公司再融资动机不纯，一些上市公司主要通过再融资购买资产重组报表，临时性改善业绩，而非从做大做强主业的角度来考虑；另外一些上市公司把再融资当成廉价的圈钱工具，用来补充流动资金甚至投向理财。本次新政主要还是鼓励企业把精力放在主业上，而不是搞资本运作，同时配合IPO的扩容，支持实体经济发展，打击垃圾股的炒壳行为。

预期 再融资规模或显著缩水

业内人士预计，考虑到新政对上市公司融资规模和融资频率的约束，2017年A股市场的再融资规模或出现显著缩水。

中金公司表示，假设以新规来规范2016年的再融资行为的话，由于发行股份数量限制而减少的募资规模为3446亿元，因两次募资时间间隔规定而下降的募资规模为3267亿元，综合考虑这两项新规，2016年A股市场以现金为认购方式的定向增发募资规模将显著下降至4689亿元，仅为原融资规模的44%。广发证券的研究则显示，2014年以来完成定增的1650家公司中有438家再次发布了新的定增预案，这438家新定增预案中有298家是在前一次定增完成后18个月以内再次发布的(占比68%)；此外，2014年以来实现IPO的653家公司中也有100家此后实施了定增(占比16%)，这100家定增公司中又有82家是在IPO后18个月之内再次发布了定增预案(占比82%)。

过去数年中，再融资规模在A股市场的股权融资中一直占据了大头。WIND统计数据显示，2007年至2016年的10年中，A股市场的股权融资总规模为8.36万亿元，其中IPO融资总规模为20033亿元，相比之下，增发融资则达到了3386家，合计募集资金高达61711亿元，配股则为3414亿元。上市公司再融资规模高达6.5万亿之巨，远远超出了IPO融资规模。自2006年实行再融资制度以来，再融资在上市公司整体融资方式中的比重就不断提高，并且于2016年创下再融资与IPO募资之比的新高12.15倍。

如此庞大规模的再融资，并非都投向了实体经济。邓舸表示，部分上市公司存在过度融资倾向。有些公司脱离公司主业发展，频繁融资。有些公司编项目、炒概念，跨界进入新行业，融资规模远超过实际需要量。有些公司募集资金大量闲置，频繁变更用途，或者脱实向虚，变相投向理财产品等财务性投资和类金融业务。据统计，2016全年沪深两市上市公司合计发布了27938条理财公告，一些上市公司购买理财产品的金额甚至超过百亿元。在一些个案中，一些上市公司往往在定增融资实施完毕之后就立即动用募集资金大手笔购买理财产品。

效应 引导资金投向实业

此次新政对于再融资定价方式的调整也引发业内的关注。修订后的《实施细则》进一步突出了市场化定价机制的约束作用，取消了将董事会决议公告日、股东大会决议公告日作为上市公司非公开发行股票定价基准日的规定，明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日。

北京一家券商投行部人士对记者表示，过去上市公司定增价格确定基本上都是选董事会决议公告日，这样就会产生定增价格和二级市场的差价，这个差价甚至高达30%至40%，这个差价会相应地降低大股东承诺保底的压力，给参与定增的机构留出足够的安全垫，也有利于定增发行。数据显示，2014年以来的2167次定增案例中，有1983次是以董事会决议日为定价基准日，占比高达91.5%，仅有168次是以发行期首日作为定价基准日，占比为7.8%。

证监会则表示，此前非公开发行定价机制选择存在较大套利空间，投资者往往偏重发行价格相比市价的折扣，忽略公司的成长性和内在投资价值。过分关注价差会造成资金流向以短期逐利为目标，不利于资源有效配置和长期资本的形成。限售期满后，套利资金集中减持，对市场形成较大冲击，也不利于保护中小投资者合法权益。

华泰证券表示，再融资新规定价方式的调整对市场影响很大，新规明确定价基准日为非公开发行股票发行期的首日，是定增价格市场化的重要一步，给定增三年期制度套利的时代划上休止符。新政鼓励内生性增长优质公司，限制制度套利型外延扩张，改善A股供求关系。中信证券则表示，此次再融资制度调整后，现金流良好、有扎实内生性增长的优质上市公司的稀缺性与投资价值在中期角度进一步凸显。这样可以引导再融资市场回归合理，优化资源配置，提升上市公司质量和投资价值，督促更多资金回归主业，非理性高估值、利益输送等问题将得到规范，募资用途将更多地用于支持主业与投向实体经济，进而对资本市场起到正本清源的作用。(记者 吴黎华)